報告摘要：

    1.2011年回顧關鍵詞：高CPI，金銀珠寶，低迷市場，網絡零售

    從2010年10月CPI超4以來，一直不斷攀升，10月為5.5%，首次回落到6以下。1-10月CPI累計增長5.6%，預計仍將繼續回落，但全年均處高位運行。

    2.金銀珠寶增長與市場表現均一枝獨秀

    金銀珠寶類零售額從09年12月份開始一直處于同比領漲態勢，11年9月同比增長32.40%，1-9月平均增速為41.37%。目前為止，老鳳祥比年初上漲46%，飛亞達上漲37%，漲幅領先全行業。

    3.除老鳳祥與飛亞達外，行業其它公司表現相當低迷，估值達5年來最低

    2011年1-10月，中信商貿零售行業板塊共下跌17.21%，在所有行業中排名17，跌幅超出滬深300指數7.44%。前10個月中僅2月、7月和8月零售行業指數顯著跑贏滬深300。公司方面，漲幅最大的是新華都(16%)，與商業城(13%)。

    4.2011年行業估值僅為20倍，2012年為16倍，估值溢價率1.81，為5年最低。

    2012年展望：拐點來臨，難過的一年，但仍有希望2012年九大猜想：增速下滑；網絡零售更火熱；打折促銷增多；商業地產價格下調；市場倒逼百貨商轉型；可選消費降溫；兼并收購難度緩和；必選消費增長有保障；或有利好政策出臺。

    5.投資建議：

    正面因素：1、盡管行業增速下滑，但增長相對其它行業仍有確定性及穩定性優勢。2、2011年表現疲軟，部分公司以時間換取空間。3、預計明年1季度后，市場擔心會逐步消化。負面因素：增長低于預期，引發市場擔憂。維持行業推薦評級，建議關注王府井，天虹，鄂武商，首商股份，重慶百貨，友阿股份，歐亞集團，與成商集團，此外大商與友好集團作為長期品種可持續關注。